Portföljupdate Maj-20

Mr Market har visat hela sitt känsloregister under våren där historiskt snabba ras har följts av stora uppgångar på kort tid. Stockholmsbörsen rasade i februari och mars närmare 30% på ett par veckor men har i april och maj studsat tillbaka för att i dagsläget visa -7% YTD. Jag har varit ovanligt aktiv och gjort fler affärer under mars-maj än jag normalt gör under ett år eller två.

Mars
I mars använde jag hela kassan och två aktieförsäljningar till att köpa aktier i tre bolag där jag såg över 100% uppsida till mitt estimerade värde.

1 Reducerat Sainsbury (försäljningspris 216 GBP)
Bolagets verksamhet är ganska immun mot Corona och aktiepriset var vid försäljningstillfället ner ca 6%. Sålde för att kunna öka i Dundee och HBH där jag såg betydligt större rabatt mot estimerat värde (30 vs 110 respektive 140% uppsida).

2 Exit MCH Group (försäljningspris 15,6 CHF)
Jag gav slutligen upp på sorgebarnet MCH. Bolaget hade mycket stora problem redan innan Corona och efterfrågan på mässor kommer säkerligen tvärstanna en tid. Kursen var ner ca 40% YTD men till skillnad från Dundee och HBH är mitt estimerade värde också lägre efter Corona.

MCH är min överlägset sämsta investering sedan jag började investera 2009. Mellan första inköp i maj-18 och exit mar-20 är priset ner 67% i CHF (noll utdelning). På grund av att jag köpt en del på lägre nivåer och sålde en hel del ifjol till lite bättre kurser än idag är min genomsnittlig förlust ca 40%.

Vid inköpstillfälle såg jag ett bolag med hög bolagskvalitet , gömda tillgångsvärden och tillfälliga problem. Sedan dess har dock problemen fortsatt och förvärrats samtidigt som de gömda tillgångsvärdena inte realiserats. Den lärdom jag framförallt drar är att vara försiktig med bolag som har huvudägare med andra prioriteringar än övriga aktieägare. MCHs huvudägare är delstater vars främsta intresse är att mässorna fortsätter hållas oavsett lönsamhet.

3 Ny position i TGS

4 Ökat i Dundee Pref B (GAV ca 9,2 CAD)
Aktiepriset var vid inköpstillfället ner ca 40% men min bedömning av inneboende värde var relativt oförändrat. Orsaken är att majoriteten av Dundees likvida tillgångar ligger i aktier i DPM, ett gruvbolag med nettokassa som inte påverkas nämnvärt av Corona. Vid inköpstillfället motsvarande utdelningen på preferensaktierna ca 4% av marknadsvärdet på DPM (3% inklusive övriga likvida innehav).

Två månader efter inköpet sålde Dundee en betydande andel av DPM vilket resulterade i att preferensaktierna omprövades som mycket säkrare och kursen rusade ca 70% (DY gick från 14,4 till 8,5%). Nuvarande kassa motsvarar 20-40 års utdelningar (beroende på hur aktiekursen på DPM går närmsta året).

5 Ökat i Hornbach Holding (GAV ca 35EUR)
Aktiepriset var vid inköpstillfället ner ca 50% men min bedömning av inneboende värde var relativt oförändrat. Betydande andel av butikerna var stängda men Hornbach hade och har en mycket stark finansiell ställning (massiv kassa, massiva kreditlinjer och bara mindre låneförfall närmsta fem åren) plus marknadsledande ställning inom online (30% marknadsandel).

Jag räknade på ett extremscenario med tre månaders nollförsäljning (butik+online) och oförändrad kostnadsnivå (dvs oförändrade materialinköp trots nollförsäljning). Detta scenario resulterar i en förlust på ca 60% av eget kapital. Med detta scenario hade P/B ökat från 0,4 till 1,1. Kvartalsförlusten skulle bli ca 850mEUR vilket kan relateras till kassa på ca 400m (inklusive lån med förfall närmsta året) och ca 430mEUR kreditlinor. Dvs värderingen prisade in ännu mer extrema scenarior.

Sedan dess har läget ljusnat och alla butiker har öppnat igen. Hornbach har flaggat för "significantly higher sales and earnings" i mar-maj (renoveringsboom från hemmajobbare?). Aktiekursen är upp ca 90% sedan inköp.


April och maj
I april och maj har jag trimmat tillbaka Dundee och Hornbach i takt med att priserna närmat sig mitt estimerade värde.

Jag har även sålt Tandy Leather Factory (3,4 USD). Bolaget har skjutit upp sin finansiella rapportering ännu en gång och även rapporterat katastrofalt svag försäljning för 2019 (-10%). Mitt estimerade värde har därför sjunkit rejält. Sedan inköp augusti och september 2019 är kursen ner ca 25%. Jag tycker fortfarande Tandy var ett bra case givet vad jag visste vid inköp. Låg värdering, enorm nettokassa, dominerande marknadsställning, bra lönsamhet och bra huvudägare.

Jag började året med 10% kassa, investerade hela kassan i mars och landar efter nämnda försäljningar på 15% kassa nu i slutet av maj.

Kursrusningarna i de nya inköpen har tillsammans med stark avkastning på Apetit resulterat i en avkastning  YTD på ca 11% inklusive kassa (SEK). Sedan 2010 har portföljen därmed snittat 8,6% vilket är i linje med svenskt börsindex, klart bättre än Europaindex och klart sämre än USA.