J&Js engångsposter- återkommande och övervägande av kostnadstyp

J&J prognostiserar vinst per aktie på 5,4$ för 2013. Prognosen har säkert gett stöd till aktien som avancerat över 20% sedan årsskiftet. Men viktigt att komma ihåg är att prognosen exkluderar "special items" (hädanefter benämnda engångsposter). Exempel på engångsposter är rättegångstvister, produktåterkallelser och omstruktureringskostnader.

Engångsposterna har varit återkommande och övervägande av kostnadstyp
Det kan vara motiverat att exkludera dessa poster om man ska jämföra olika tidsperioder. Däremot bör det mesta rimligen inkluderas om vi ska bedöma normal intjäning. Rättegångskostnader kommer t.ex. svänga över åren men ett läkemedelsbolag av J&Js storlek kommer rimligen alltid ha rättegångstvister.

J&Js' engångsposter är inte kattsand, 2011 och 2012 motsvarade de 43 respektive 32% av redovisad vinst. Intressant är att engångsposterna (som av en händelse) till övervägande del varit kostnader. Under endast två av tio år (2008 och 2010) var engångsintäkterna större än engångskostnaderna och då marginellt. Engångsposterna har sedan 2003 snittat 12% av redovisad vinst.

Klicka för förstoring
(Jag har tagit engångskostnader direkt från årsredovisningar och inte anpassat för eventuella förändringar kring vad som definieras som engångsposter. )

Beskrivning av engångsposter
Engångsposterna kan delas in i sex kategorier (se tabell nedan). De tre största kan förtjäna särskilt omnämnande.

* Net Litigation loss (gain)
Kostnader och intäkter kopplade till rättstvister. Rättstvisterna kan väl typiskt handla om biverkningar från J&Js produkter. Det är en naturlig del av verksamheten för större läkemedelsbolag att vara inblandad i rättegångstvister (åtminstone i USA..).

* Restructuring expense (gain) 
Kan handla om att två avdelningar slås ihop till en eller flytt av fabrik. Ett företag av J&Js storlek kommer alltid ha omstruktureringskostnader. Med verksamhet över hela jorden och 130 000 anställda är det normalt att någon fabrik stängs och någon ny öppnas per år.

* In-process research and development
Kostnader relaterade till projekt som blivit avbrutna eller försenade (och därmed minskat i värde).  Bör vara återkommande.

Klicka för förstoring(Jag har tagit engångskostnader direkt från årsredovisningar och inte anpassat för eventuella förändringar kring vad som definieras som engångsposter. )

Implikation på värdering (P 85$)
Jag tycker ofta det är rimligt att basera lönsamheten på flera års snitt, så också här. Om J&J lyckas minska senaste årens kvalitetsproblem och återgå till tio års vinstmarginal landar PE på dryga 19 (baserat på 2012 års försäljning). Detta kan jämföras med PE under 16 baserat på J&Js prognos (se ovan).

Till dagens värdering erbjuder inte J&J någon säkerhetsmarginal mot mitt bedömda värde. Jag värdesätter pharmasegmentet ganska lågt då denna del av verksamheten kräver ständiga innovationer för att ersätta utgående patent. Nettokassa motsvarar 2% av aktiekursen.

               Andel av vinst sedan 2010        Motiverat PE
Pharma                  41%                                  10
Medical                 44%                                  20
 Consumer             13%                                  20       
                                                                     <16