reverserar lönsamhet mot snittet? (v2)

Rättelse kl 10.35 : några bolag utan tio års historik kom med i det tidigare urvalet.


På anrika Uppsala Universitet fick jag lära mig att lönsamhet har en stark tendens att reversera tillbaka till snittet. Teorin är att hög lönsamhet lockar till sig nya konkurrenter medan låg lönsamhet skrämmer iväg potentiella konkurrenter.

Som att svära i universitetet
Men flygbranschen är ett gott exempel på en bransch som förlorat pengar i decennier. Charles Munger, kompanjonen till Warren Buffett:

"As we sit here, just think of what airlines have given to the world—safe travel, greater experience, time with your loved ones, you name it. Yet, the net amount of money that's been made by the shareholders of airlines since Kitty Hawk, is now a negative figure—a substantial negative figure."

En anledning till att lönsamheten inte normaliserats är att investerare stött krisande bolag som SAS genom återkommande kapitalinjektioner. Investmentfirman GMO har en del intressanta artiklar av bland annat James Montier, författare till boken Value Investing. Citat från artikeln Profits for the Long Run: Affirming the Case for Quality: 

"While it has become conventional wisdom that the market misprices price-based risk factors (that is to say, low beta outperforms high beta), we find that it also misprices fundamental risk. This is exactly what investors are doing when they repeatedly give capital injections to money-losing enterprises, thereby allowing for their survival. Let’s take a look at an extreme example of fundamental risk: companies that report negative net income. This group of companies underperforms the market by a whopping 8% per annum."

Artikeln fortsätter:

"In a competitive equilibrium, the profits of high ROE companies will regress, on average, to market level profitability. Likewise, the ROE companies that were less profitable 5 years ago will revert, on average, up to market levels. The evidence does not support this thesis. Instead,those that were profitable stay that way, and vice-versa…exactly what an oligopolistic equilibrium would predict [...]companies that have limited competition are more profitable due to their ability to keep competition at bay."

defensivens forskning
Med hjälp av börsdata.se har jag gjort en egen undersökning (som aldrig varit praktisk möjlig utan börsdata). I korthet tyder mina resultat tyder på att ROA tenderar att reversera mot snittet men att det sker extremt långsamt. Om reverseringen fortsätter i samma takt kommer det ta närmare 20år innan företagen med störst "överlönsamhet" når snittet. Undersökningen verkar stödja uttrycket "turnarounds seldom turn" då majoriteten av företagen som gick med förlust vid decenniets början fortfarande gick med förlust vid decenniets slut.

Metod)
Börsdata täcker 353 företag. Jag exkluderade 166 stycken som saknade tioårshistorik. De resterande delade jag upp i fem jämnstora grupper beroende på vilken ROA ex goodwill de haft vid decenniets början.

Resultat)
Tabellen nedan listar median ROA hos de olika grupperna (anledningen att jag valde median istället för medel är för att exkludera extremvärden). De två grupper som hade högst lönsamhet 2002-2004 hade fortfarande bäst lönsamhet 2009-2011. Absoluta nivån har dock minskat medan övriga  grupper ökat. Gruppen med sämst lönsamhet vid decenniets början går fortfarande med förlust även om förlusten minskat rejält.

61 bolag hade negativ ROA 2002-2004. Av dessa hade endast 26 stycken vänt till positiv ROA 2009-2011. Då exkluderar vi dessutom bolag som gått i konkurs sedan decenniets början.

 (klicka för förstoring)
datakälla: börsdata.se