Analys av Yara

Efter önskemål från en kollega tar jag en titt på norsknoterade Yara.

Allmänt om bolag
Yara är världsledande när det gäller produktion av ammoniak och kväve samt NPK-gödsel. Yara producerar 7% av världens gödsel. Norska staten är största ägare med 36%.

Källa: Q1 Presentation

Operationella segment
Andel av 2011 års försäljning: 
Upstream     :  39%
produktion av råvaror såsom ammoniak och kväve
Downstream:  50%
vidareförädling till gödsel
Industrial     :  11%
vidareförädling till industriella produkter såsom kolsyreis och sprängmedel


Vinsterna då?
Andel av 2011 års rörelseresultat och rörelsemarginal inom parentes: 
Upstream     : 56%  (18%)
Downstream: 31%  (8%)
Industrial     : 12% (13%)


Geografisk spridning
Andel av 2011 års försäljning:
Europa              47%
Nordamerika     15%
Övriga världen  38%


Uppdelning efter tillgångar:

Historik
Noterades 2004. Svajig vinstutveckling men inga riktigt katastrofala år. Låg stadigt stigande utdelning.

Det fria kassaflödet har i regel varit mycket svagare än redovisad vinst (snittat omkring hälften). Det brukar vara en varningsflagga för mig. Jag resonerar vidare kring detta nedan.

Tillväxt (bedömning utifrån historik)
Vinsten har exploderat sedan 2002. Sedan 2004 har vinst och försäljning ökat 19 respektive 13% per år.

Värdering (pris 275NOK)
Direktavkastning:        2.5%
Utdelningsandel (5y):   26% av vinst, 52% av fritt kassaflöde

P/E (5y):                      10
P/FCF (5y):                 20
P/B (ex goodwill):      1.9
Lågt värderad sett till redovisad vinst och bokfört värde. Dock svagt fritt kassaflöde.

Finansiell ställning
Soliditet:                  58%
Räntetäckningsgrad: 10 (snitt 2007-2011)
Utmärkt soliditet, ganska bra räntetäckningsgrad. 

Lönsamhet
Fem års snitt för ROA (exklusive goodwill) är 14%. Bra lönsamhet.


Bedömning
En anledning till att redovisad vinst är dubbelt så hög som fritt kassaflöde är att avskrivningar i regel varit lägre än investeringar:
Genomsnittlig avskrivning (i resultaträkningen) 2007-2011:   2225 mNOK
Genomsnittlig Capex (i kassaflödesrapporten) 2007-2011:     3109 mNOK
Där har vi förklaring till en fjärdedel av avvikelsen. Jag godkänner förresten denna faktor, Yara växer ju friskt (varningstecken om bolag med svag tillväxt har lägre avskrivningar än capex). Tillväxten har nog vidare inneburit större lager och kundfordringar (som binder kapital och drar ner kassaflödet). Men jag föredrar ändå företag med kapitaldisciplin och en anledning att jag kikar på fritt kassaflöde är att jag vill ha en dubbelkoll på att redovisad vinst faktiskt stämmer.

I mina ögon kräver värderingen en årlig tillväxt på ca 5% vilket kan tyckas blygsamt med tanke på den tillväxt Yara haft det senaste decenniet (dock speedat med förvärv motsvarande 50% av capex).

Det senaste halvseklet har den globala förbrukningen av mineralgödsel ökat från 10 till 100m ton (vilket motsvarar ca 5% årligen). Två makrofaktorer som talar för fortsatt ökat behov av gödsel är befolkningsökning och ekonomisk tillväxt:
* Eftersom tillgänglig jordbruksareal är begränsad innebär en stigande världsbefolkning att produktivitetshöjningar, genom t.ex. gödsel, måste till.
* Ekonomisk tillväxt innebär större efterfrågan på kött (fattiga asiater kan förbättra sin diet genom att byta ut en del av riset). Den genomsnittliga världsmedborgaren äter ca 40kg kött per år medan europén äter ca 100kg. Varje kilo kött kräver 2 till 7kg vete.

Men vad gör Yara bättre än konkurrenterna? Jag är inte övertygad om att Yara har bestående konkurrensfördelar.

Sammanfattningsvis:
+ Låg PB och PE, bra ROA, bra finanser, bra tillväxt
- låg utdelning, lågt fritt kassaflöde, svårbedömd moat (åtminstone för mig)


-----
Lästips:
SpartacusInvest: Vad är det för skit...
Här får vi lära oss mer om Yaras produktion.